來源：鈦媒體
2025年的黃金坑貴金屬市場上演著戲劇性轉(zhuǎn)折：前三季度倫敦銀現(xiàn)從36美元/盎司飆升至54.47美元的歷史峰值，漲幅達51.3%，白銀暴跌遠超黃金的牛市38.6%，北京、終結(jié)上海等城市的黃金坑銀條現(xiàn)貨一度出現(xiàn)緊缺景象，如需購買大量銀條還需要提前1月進行預定。白銀暴跌但就在10月21日，牛市倫敦現(xiàn)貨白銀單日暴跌7.11%，終結(jié)創(chuàng)下2021年初以來最大跌幅，黃金坑截至10月24日，白銀暴跌紐約銀價格回落至48.07美元/盎司，牛市較峰值下跌11.7%。終結(jié)這場暴漲與回調(diào)的黃金坑劇烈震蕩中，白銀的白銀暴跌緊缺格局能否持續(xù)？其行情能否向黃金靠攏甚至超越？
白銀將成2025年最強金屬？工業(yè)需求引爆白銀8800噸供需缺口
白銀兼具金融與工業(yè)雙重屬性，2025年的牛市價格飆升正是這兩大屬性共振的結(jié)果，從金融與產(chǎn)業(yè)兩個維度可清晰透視其內(nèi)在驅(qū)動邏輯：
降息預期與比值修復是金融端的雙重推力。美聯(lián)儲的貨幣政策轉(zhuǎn)向成為撬動白銀金融屬性的核心杠桿。CME"美聯(lián)儲觀察"數(shù)據(jù)顯示，市場押注10月降息25個基點的概率高達99.4%，12月累計降息50個基點的概率達94%，這種強烈的寬松預期顯著降低了持有白銀等非生息資產(chǎn)的機會成本。美聯(lián)儲理事米蘭的表態(tài)更強化了這一預期，他明確指出"美聯(lián)儲應該降息50個基點"，盡管預計實際僅降25個基點，但政策寬松的方向已十分明確。
金銀比的極端偏離則構(gòu)成了價格修復的直接動力。2025年4月，當國際黃金觸及3500美元/盎司時，金銀比一度超過100，遠超50-70的歷史合理區(qū)間。從歷史規(guī)律看，當金銀比超過80時，白銀相對黃金低估的特征明顯，有70%的概率在4-6個月內(nèi)實現(xiàn)補漲，2020年疫情后金銀比從123降至65的修復行情便是典型案例。截至10月22日，倫敦現(xiàn)貨黃金與白銀價格分別為4097.94美元/盎司和48.44美元/盎司，金銀比回落至84附近，但仍高于歷史均值，修復動力尚未完全釋放。
資金面的瘋狂涌入進一步放大了漲幅。COMEX白銀非商業(yè)凈多頭持倉在三季度單季增加6.3%，白銀ETF持倉量多次出現(xiàn)單周增加超300噸的情況，散戶與機構(gòu)資金的協(xié)同入場推動銀價加速突破關(guān)鍵阻力位。中國央行的增持行為更具風向標意義，2025年一季度白銀持倉量突破2200噸，連續(xù)18個月凈增持，這種"去美元化"背景下的儲備調(diào)整為銀價提供了長期支撐。
供需缺口擴大是產(chǎn)業(yè)端的剛性支撐。白銀的工業(yè)屬性在綠色能源轉(zhuǎn)型中得到空前強化，光伏與新能源汽車產(chǎn)業(yè)的爆發(fā)式增長成為需求端的核心引擎。世界白銀協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，光伏產(chǎn)業(yè)每GW裝機需消耗白銀約10噸，2025年全球光伏裝機量預計突破600GW，僅該領(lǐng)域就將消耗白銀6000噸，較2024年增長20%。新能源汽車領(lǐng)域同樣需求旺盛，單車用銀量達35克，若2025年全球新能源車銷量突破1500萬輛，新增用銀需求將達525噸。疊加半導體先進封裝等新興需求，全年工業(yè)用銀占比已升至60%，較五年前提升8個百分點。
供應端的剛性約束則加劇了供需矛盾。全球70%的白銀來自銅、鉛鋅伴生礦，2025年秘魯安第斯山脈礦企罷工持續(xù)超3周，影響全球8%的伴生銀供應，而墨西哥國會正在審議的《貴金屬資源保護法案》擬將白銀出口關(guān)稅從7%上調(diào)至15%并設(shè)置出口配額，若法案通過，占全球12%的白銀供應將受限。環(huán)保政策進一步壓縮供應空間，中國《"十四五"重金屬污染防治規(guī)劃》要求2026年底前淘汰伴生銀回收率低于50%的冶煉產(chǎn)能，預計減少國內(nèi)供應800噸，占全球供應的1.5%。供需缺口由此持續(xù)擴大，2025年全球白銀短缺量預計達8800噸，庫存消費比僅為0.75，意味著現(xiàn)有庫存僅夠支撐9個月消費。
“白色石油”的十字路口，補漲空間或可達18.8%
10月中旬以來的銀價回調(diào)，其本質(zhì)是短期市場情緒釋放與長期基本面支撐的激烈碰撞。從市場情緒看，前期漲幅過快導致的投機資金離場是直接誘因。截至10月17日銀價觸及峰值時，年內(nèi)倫敦銀現(xiàn)漲幅已達70.03%，遠超黃金的56.77%，這種過度上漲使得部分獲利盤急于了結(jié)。CFTC持倉數(shù)據(jù)顯示，在10月21日暴跌前，COMEX白銀非商業(yè)凈多頭占比已升至42%，接近45%的歷史危險閾值，投機性泡沫的破裂引發(fā)連鎖拋售反應。正信期貨研究院指出，前期推動銀價上漲的利好因素已大部分兌現(xiàn)，市場進入高位震蕩筑頂周期，技術(shù)性回調(diào)壓力顯著增大。
地緣政治風險的階段性緩和削弱了避險支撐。2025年4月推動金銀比升至106的俄烏沖突，在10月出現(xiàn)?；鹫勁雄E象，市場避險情緒降溫，資金從貴金屬市場分流至風險資產(chǎn)。與此同時，紅海航運危機的緩解使得跨大西洋銀條運輸成本從峰值的300美元/噸回落至180美元/噸，歐洲現(xiàn)貨白銀溢價從1.8美元/盎司收窄至0.9美元/盎司，供應端的恐慌性溢價逐步消退。
美聯(lián)儲政策預期的微妙變化更起到了關(guān)鍵作用。盡管10月降息概率仍接近100%，但部分官員的鷹派表態(tài)引發(fā)市場對后續(xù)寬松節(jié)奏的擔憂。美聯(lián)儲理事沃勒強調(diào)"應先降息25個基點觀察市場反應"，暗示后續(xù)降息可能更為謹慎，這種預期變化導致10年期美債TIPS收益率從1.3%小幅回升至1.45%，而歷史數(shù)據(jù)顯示，當實際利率變動0.1個百分點，銀價通常反向變動0.8個百分點。
值得注意的是，此次回調(diào)并未動搖長期基本面支撐。倫敦金銀市場協(xié)會（LBMA）數(shù)據(jù)顯示，10月全球白銀庫存僅減少200噸，較三季度月均減少800噸的速度顯著放緩，說明實物需求仍在托底。國內(nèi)光伏企業(yè)白銀庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)雖從65天降至58天，但仍高于40天的歷史均值，補庫需求尚未完全釋放，這意味著回調(diào)更多是短期情緒驅(qū)動的技術(shù)性調(diào)整，而非趨勢逆轉(zhuǎn)的信號。
對此，永安期貨貴金屬研究員向巴倫中文網(wǎng)總結(jié)近期銀價的劇烈震蕩引發(fā)市場對銀價三大核心問題的思考：
首先，當前白銀的緊缺格局并非短期現(xiàn)象，而是供需兩端長期矛盾積累的結(jié)果，預計將至少延續(xù)至2026年上半年。從供應端看，新增產(chǎn)能釋放存在顯著時滯。白銀礦山的開發(fā)周期通常為3-5年，即使當前高銀價刺激企業(yè)加大勘探投入，短期內(nèi)也難以形成實際產(chǎn)能。伴生礦供應的剛性約束更為明顯，若銅價維持在9000美元/噸以下，秘魯、智利的銅礦擴產(chǎn)計劃將推遲，直接影響伴生銀供應。再生銀雖有增量潛力，但醫(yī)療領(lǐng)域X光片回收率從8%提升至15%至少需要18個月時間，短期內(nèi)難以彌補原生礦供應缺口。
需求端的增長則具有剛性特征。全球能源轉(zhuǎn)型的進程不會因短期銀價波動而放緩，歐盟《凈零工業(yè)法案》要求2030年光伏裝機1TW，美國《通脹削減法案》對儲能系統(tǒng)用銀給予20%成本補貼，這些政策將持續(xù)拉動白銀需求。世界白銀協(xié)會預測，2026年全球光伏用銀需求將突破7000噸，新能源車用銀需求突破600噸，兩者合計占工業(yè)用銀的比重將達35%。
庫存數(shù)據(jù)更直觀反映緊缺程度。截至2025年10月，COMEX白銀庫存降至1.8萬噸，較年初減少22%；上海期貨交易所白銀庫存僅余4500噸，處于2018年以來最低水平。從歷史經(jīng)驗看，當全球白銀庫存消費比低于1時，緊缺行情通常會持續(xù)12-18個月，當前0.75的庫存消費比意味著緊缺狀態(tài)至少將延續(xù)至2026年二季度。
其次，從歷史表現(xiàn)與當前驅(qū)動看，白銀在未來半年有望繼續(xù)跑贏黃金。在相對漲幅方面，白銀的補漲潛力仍未充分釋放。當前84的金銀比雖較4月的106顯著回落，但仍高于50-70的歷史均值區(qū)間。高盛測算顯示，若金銀比回歸至70的合理水平，在黃金維持4000美元/盎司的前提下，銀價將升至57.1美元/盎司，較當前價格仍有18.8%的上漲空間。從機構(gòu)預測看，摩根大通預計2025年底銀價將升至59美元/盎司，花旗與瑞銀則看好至58-60美元/盎司區(qū)間，而黃金的目標價集中在3700-4500美元/盎司，白銀的相對漲幅優(yōu)勢明顯。
第三，未來半年內(nèi)最有可能擾動銀價的因素包括以下五點：美聯(lián)儲降息節(jié)奏變化——這是影響銀價最核心的金融因素。當前市場普遍預期10月降息25個基點（概率99%）、12月再降25個基點（概率94%），若實際降息節(jié)奏放緩，銀價可能出現(xiàn)5%-8%的回調(diào)；若降息幅度超預期，則可能推動銀價突破60美元/盎司。從美聯(lián)儲官員表態(tài)與經(jīng)濟數(shù)據(jù)看，大概率將維持"兩次25個基點"的降息節(jié)奏，這種確定性較強的寬松環(huán)境對銀價構(gòu)成支撐，但降息落地后的"買預期賣事實"效應可能引發(fā)短期波動。
俄烏沖突局勢演變——作為前期推動銀價上漲的地緣因素，俄烏局勢的變化將直接影響避險溢價。當前雙方重啟談判的跡象使緩和概率升至50%，若達成階段性停火，銀價可能回調(diào)3%-5%；但若沖突升級，概率約30%，銀價可能重現(xiàn)7%以上的單日暴漲。從歐洲能源供應與全球政治博弈看，維持現(xiàn)狀的概率約20%，對銀價的影響相對中性。
墨西哥出口政策的落地情況。墨西哥《貴金屬資源保護法案》預計在2025年12月表決，當前通過概率約60%，若法案通過，將導致全球白銀供應減少2.4%，推動銀價上漲6%-8%；若未通過（概率40%），則可能引發(fā)3%-4%的回調(diào)。從墨西哥國內(nèi)政治環(huán)境看，左翼政黨的資源保護傾向使得法案通過的可能性更高，這是供應端的重要潛在利好。
光伏降銀技術(shù)能否出現(xiàn)顯著突破。銅銦鎵硒等無銀光伏技術(shù)的突破可能削弱白銀需求，目前該技術(shù)的轉(zhuǎn)換效率仍低于傳統(tǒng)晶硅電池，2025年內(nèi)大規(guī)模應用的概率僅20%。若出現(xiàn)技術(shù)突破，預計2026年光伏用銀需求將減少10%，對銀價形成長期壓制；若技術(shù)進展緩慢，則需求剛性將持續(xù)支撐銀價。
美國經(jīng)濟的"不著陸"風險。若美國GDP增速維持在2%以上且通脹反彈至3%以上，美聯(lián)儲可能暫停降息甚至重啟加息，這種"不著陸"情景的發(fā)生概率約25%。摩根士丹利警告，若出現(xiàn)這種情況，銀價可能暴跌至37美元/盎司，較當前價格下跌23%，但從8月非農(nóng)新增就業(yè)僅2.2萬人、失業(yè)率升至4.3%的經(jīng)濟數(shù)據(jù)看，美國經(jīng)濟放緩的趨勢更為明顯，"不著陸"風險相對可控。
總體來看，未來半年至2025年底，白銀價格將呈現(xiàn)"短期震蕩整固、長期震蕩上行"的格局。短期來看，銀價將處于46-52美元/盎司的震蕩區(qū)間。前期暴跌釋放了大部分投機性泡沫，CFTC非商業(yè)凈多頭占比已從42%回落至35%，接近30%-35%的合理區(qū)間，過度看空情緒得到修正，但10月降息落地后的"利好兌現(xiàn)"效應與11月美國大選前的政策不確定性，將限制銀價的反彈高度，震蕩整固成為大概率事件。
中期來看，COMEX白銀價格有望突破53.77美元的前期高點，向60美元/盎司發(fā)起沖擊。核心驅(qū)動因素主要系12月美聯(lián)儲第二次降息落地，實際利率進一步下行；墨西哥出口政策若通過將加劇供應緊缺；光伏裝機進入旺季，實物需求集中釋放。高盛預測，這一階段白銀的漲幅可能達到15%-20%，跑贏黃金10-12個百分點。
長期來看，銀價將隨供需缺口的收窄逐步進入穩(wěn)定期，漲幅可能放緩至8%-10%。供應端的再生銀產(chǎn)能將逐步釋放，醫(yī)療領(lǐng)域X光片回收體系完善可能帶來300噸/年的增量；需求端的光伏降銀技術(shù)雖難大規(guī)模應用，但單位耗銀量的下降將逐步顯現(xiàn)，供需矛盾有望從極度緊缺轉(zhuǎn)向溫和緊缺。（本文首發(fā)于巴倫中文網(wǎng)，作者｜李婧瀅，編輯｜蔡鵬程）
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